保持多年高速增长的企鹅帝国似乎放慢了脚步。

　　3月14日，腾讯（0700：HK）发布其2011年财报：总营收约285亿元，同比增长45%。这个数字从绝对值上看并不低，但与2010财年高达58%的同比增长已经出现下降，与其2008财年、2009财年分别达87.2%、73.9%的同比增长更是不可同日而语。

　　根据摩根士丹利的预测，2012-2014财年，腾讯的营收同比增长数字将逐年放缓至30%、24%和20%。至于盈利能力，腾讯2011财年的净利润为102亿元，同比增长27%，而一年前的这个数字为56%，摩根士丹利预测其未来三年的净利润同比增长分别为15%、19%和14%。

　　“腾讯正处于一个投资周期。”3月15日，摩根士丹利亚洲董事总经理季卫东在接受本报记者采访时表示，一方面是一些未来可能成为新增长点的业务，如微信、微博、开放平台、朋友、电子商务等还处在投入推广期；另一方面是大举对外投资和并购，“这些是在为未来的长期增长做储备，但短期内会让利润率显着受压”。

　　企鹅的大胃口

　　腾讯的收购战车在2011年轰隆前行。3月15日，腾讯投资者关系部人士对记者表示，腾讯内部除投资并购部，相关业务线也有负责投资并购的人员，去年的战略投资涉及开放平台、搜索、网络安全、国际拓展、电子商务等领域，“这些是为了公司长远发展而进行的战略投资”。

　　根据腾讯2011年财报，腾讯展开了多项入股并购交易，包括艺龙、金山软件、柯兰钻石、好乐买等一系列公司，投资总额达到36.3亿元。这比腾讯2010财年约4.12亿元的投资有了大幅增加。

　　除此之外，腾讯购入华谊兄弟、环亚传媒等公司股票。这部分投资在腾讯财报中别列入“可供出售的金融资产”，总投资额约为14.9亿元。

　　这些占少数股权的投资项目并不是腾讯的全部胃口。2011年，腾讯还对两家游戏公司进行了绝对控制性收购。首先是Riot Games，这家成立于2006年的美国网游公司，有暴雪前员工加盟，其代表作是《英雄联盟》，腾讯此前已持有22.34%股权，2011年继续以15.25亿元现金和价值约1.55亿元的现有股权认沽期权获得其合计92.78%的股权。其次是Gamegoo，在持有该公司37%优先股和13%普通股的基础上，腾讯2011年又斥资1.35亿元，将其对Gamegoo的持股提高到62.5%。

　　这两家游戏公司为腾讯的游戏业务板块的扩张奠定了基础。事实上，就营收占比来看，腾讯已经是一个不折不扣的游戏公司，在2011年第四季度，腾讯的网络游戏收入达到44.6亿元，不仅大幅领先于网易、盛大、巨人等，而且在总营收中占比达56%，超过半壁江山。

　　整个2011财年，腾讯各种对外投资和并购交易的总金额高达约70亿元。腾讯财报显示，截至2011年12月31日，其持有的现金及现金等价物约为126亿元。很显然，面对体量庞大的企鹅帝国，腾讯管理层的策略之一就是大举并购，以扩大规模，维持营收增长的速度。

　　2012年腾讯的收购并未止步。财报显示，2012年才过三个月，腾讯已经两度出手：一是针对游戏公司Level up的49%股权，涉资1.69亿元；另一项是以2.02亿元对文化中国（1060：HK）8%股权的收购。

　　“只要方向正确，这些投资将来应该会有回报，它们是Cost（成本），不是Expense（费用）。”季卫东对记者表示，摩根士丹利在腾讯发布财报后，将其目标价由210港元提高到230港元

　　两条腿走路

　　“如果不是腾讯的大举投资暂时影响了盈利能力，我们对其评价会更高。”季卫东表示，2011年第四季度，腾讯由于大量投资的影响，其运营利润率已经同比下降了9个百分点至39%。

　　季卫东认为，腾讯的投资是在“两条腿走路”，除了对外大肆参股、并购，还包括在公司内部对一些新业务的不吝投入，包括开放平台、腾讯朋友、微博、微信、电子商务等。

　　财报显示，腾讯的开放平台已经有4万注册第三方应用；腾讯微博拥有3.73亿注册用户和6800万日活跃用户；QQ空间拥有5.521亿活跃用户；腾讯的实名社交服务——腾讯朋友的活跃用户同比增加82.7%至2.024亿。

　　摩根士丹利则援引百度的一项排名称，在中国的前十大游戏中，腾讯占据五席。微信则是苹果iOS中国排名中仅次于无线QQ的第二大应用，根据摩根士丹利的计算，通过微信用1元钱可以发送1000条文本信息，而通过短信发送这些内容需要100元。

　　季卫东表示，这些都有可能成为腾讯未来的新增长点，但目前来看，它们都还处在投入期，需要在产品研发、市场推广等方面进行大力投入，从而在短期推高腾讯的成本，影响盈利能力。

　　2011年，腾讯的员工福利开支由上一年的31.4亿元增长到48.7亿元；推广及广告费由上一年的5.6亿元增长到14亿元；内容成本及代理费由上一年的28亿元增长到48亿元。摩根士丹利预测，腾讯未来三年的净利润率将从2011年的36%逐年下滑至32%、30%、29%。

　　不过，季卫东也强调，互联网行业变化太快，这些预测的准确性还需要基于对腾讯一系列投资的“仔细观察”，腾讯对所收购业务的整合，以及在新业务布局方向的选择，都是未来的变数，可能更好，也可能更坏。

　　对此，腾讯方面对记者表示，互联网充满了机遇，战略领域拥有增长的潜力，企业不应该为了短期盈利受影响而放弃对长远的投资，这才是对股东和用户负责任的做法，“未来，我们会继续战略领域的投资，把握投资的力度和节奏，妥善管理风险和开支”。